Коронавирус - вирус паники!



Коронавирус - вирус паники!

Ярослав Худорожков, управляющий партнер консалтинговой компании KYC

КОРОНАВИРУС + ПАДЕНИЕ СТОИМОСТИ НЕФТИ
В ожидании кризиса

После кризиса 2008 года, который начался в США на фоне падения стоимости недвижимости, а затем  финансовых и фондовых рынков, что и стало катализатором раскручивания спирали кризиса, на протяжении нескольких последних лет   профессиональные и частные инвесторы ждали нового «гудка», так как по статистике кризис случается раз в 10 лет. Тем не менее последние несколько лет ситуация на мировых рынках была мало похожа на кризис. Во всех развитых и развивающихся странах индексы ставили рекорды, изредка спуская пар в технических коррекциях малого масштаба, показывая стабильную доходность на рынке акций, облигаций. Таким образом, каждый год участники финансовых рынков старались предсказать причину будущего кризиса и время его начала. Больше всего его ждали от рынка облигаций, на котором, по мнению экспертов, образовался огромный пузырь бумаг отрицательной доходности и от других активов. Но что, если следующий кризис придет не от актива, а от событийного момента, который создаст дисбалансы в системе и приведет к нарушению ее работы?

Черный Лебедь короновируса

Коронавирус, стал первым испытанием системы на прочность, и действительно по разным оценкам может привести к падению мирового ВВП на 0,2%-0,5%, а может быть и больше, т.к. пока оценке его влияние поддается сложно в силу многофакторности его воздействия на различные узлы экономики. Отчетность 1 квартала приблизительно покажет динамику последствий  вируса в конкретных цифрах .Ситуация развития влияния эпидемии на экономику, ставшая следствием падения экономической активности и финансовых рынков, зеркально похожа на мировой экономический кризис 1929 года, который возник из-за глобальной ситуации кризиса перепроизводства, последствия же распространения короновируса можно назвать кризисом недопроизводства в силу разрыва технологических цепочек. Так как очаг коронавируса – это Китай, который с 1976 года является самым активным азиатским «тигром», показывая двузначные цифры роста ВВП до недавнего времени. Хотя и сейчас цифры впечатляют на уровне 6-7%, что заслуженно ставит страну в одни из  локомотивов мировой экономики. Китай является всемирной фабрикой, испытывающий на себе глобальное падение внутреннего потребительского спроса и производства, что обратно когерентно «великой депрессии», когда снижение  спроса при росте  предложения вызвало масштабные катаклизмы на финансовых фондовых площадках.

Белый лебедь, облитый черной нефтью

На фоне борьбы с экономическими последствиями короновируса участники рынка ожидали реакции регуляторов, администраций ведущих стран и международных организаций, таких как ОПЕК по стабилизации рыночной ситуации. От заседания ОПЕК+ не надеялись на каких-то прорывов или действий, которые в корне решат все проблемы, а только и ждали решение о сокращении добычи нефти. Гадали только по цифрам: 1 миллион, 1,2 или сразу 1,5 млн. баррелей, которое позволит нефти частично восстановить свое более 15% падение стоимость на фоне общего понижения спроса из-за последствий распространения короновируса.

Первые ласточки тревоги прилетели в четверг, 5 марта, когда наш министр энергетики  Новак покинул заседание ОПЕК+ и отбыл в Москву, назвав эту поездкой плановой. Обычно отъезд главы делегации означает необходимость консультаций с высшими лицами страны. На следующий день заседание ОПЕК+ началось с опозданием на 6 часов, т.к. проходили переговоры на уровне глав делегаций, многие участники рынка недоумевали, что вообще происходит? Итог завершения встречи ОПЕК+ стал шоком практически для всех. Конец сделке по сокращению добычи, которая стабилизировала цены на нефть последние годы! Участники не просто не договорились о величине сокращения добычи, они не договорились о самих подходах к ответу на последствия короновируса для рынка нефти, создав на рынке еще один дисбаланс, еще одного лебедя, такого же черного, как и короновирус, как будто его облили нефтью.

Короновирус: ОПЕК+ 1:0?

Официальная мотивировка провала переговоров ОПЕК+  - это нежелание российской стороны сокращать дальше добычу нефти из-за потенциальной потери своей доли рынка, на которые вместо российской стала приходить сланцевая нефть из США. Россия настаивала на мониторинге динамики цены нефти в течение квартала, вероятно, ожидая стабилизации цены из-за схода на нет короновируса и локализации его последствий.

Дальше, когда все правила игры  прекратили свое действие, последовал агрессивный шаг лидера ОПЕК Саудовской Аравии – глобальный демпинг цены поставки своей нефти для потребителей путем предложения беспрецедентных скидок контрагентам. Борьба за долю рынка началась, ты должен продавать или дорого или много, что бы обеспечить себе достаточный денежный поток плюс расширить периметр продаж, ведь когда-то нефть опять подорожает.

Понедельник 9 марта стал очередной черной датой, черным понедельником в мировой экономике, когда цены на черное золото рухнули на 22-25%  от закрытия пятницы положив начало распродаж на фондовых площадках.

Основные пострадавшие этих распродаж – это  нефтяные компании и банковский сектор, первые понятно падали из-за снижение своего основного товара – нефти, вторые из-за потенциального снижения транзакционной прибыли  и потенциального снижения маржинальности, если регуляторы ответят снижением ставок на события на фондовом рынке.

Естественным образом скорректировался рубль, как амортизатор выпадающих из-за понижения  нефти доходов, которые оцениваются сейчас примерно в 150 млн. usd в день потерь. Напомню, что запланированный уровень цены нефти для бюджета 42 usd за баррель, когда он сбалансирован.

То есть на данный момент мы будем ниже примерно на 64 млн usd в день, если такие цены продержатся даже год, то это около 23 млрд. usd дефицита, при объеме ФНБ и спецсчета Минфина в 10,1 трлн руб. или примерно 140 млрд usd по текущему курсу. С учетом ослабления рубля и валютных резервов ЦБ, это становится и, в принципе, не такой уж и сложной ситуацией. Хотя, конечно, об амбициозных планах реализации нацпроектов и роста ВВП на 2,5-3% придется на это время точно забыть, так как в борьбе с инфляционным давлением ЦБ. Вероятно, будет вынужден поднимать ставку, а это значит  рост кредитных ставок и долгосрочных ипотечных, что значительно снизит потребительскую и деловую  активность в стране, если только правительство не попытается удержать доллар резервами, а ставки дотациями, но звучит как-то слишком дорого.

Может быть, есть ожидание краткосрочности таких цен на нефть и возврата к комфортным для нас уровням, давайте попробуем тезисно прикинуть  возможную логическую цепь расчета на быстрый возврат ситуации к статусу со всеми участниками и в разрезе уже существующих проблем с короновирусом:

1. Демпинг Саудовской Аравии - это попытка взять долю рынка, т.к. ты можешь или дорого продавать или много чтобы генерить большую выручку.
2. Для Саудовской Аравии вроде как 0,5 года - 1  продавать по таким ценам не очень затратно - они плавают на нефти, с другой стороны Королевство имеет еще более дефицитную экономику, чем наша, которая зависит от стоимости энергоносителей и весьма нуждается в денежном потоке от них, вспомним хотя заточение в стенах Мариотта около 100 членов королевской фамилии с последующим возвратом ими как говорят 100 млрд usd в казну и IPO Saudi Aramco, которое так же было шагом для пополнения бюджета , кстати с тех пор акции упали  примерно на 20% , не слишком хорошие новости для инвесторов и последующих SPO компании , поэтому комфортный срок  потенциально снижается до 3-4 месяцев.
3. Бенефициары дешёвой нефти - импортеры, например Китай, которые будут более высокими темпами восстанавливаться после последствий короновируса и компенсировать выпавший рост ВВП.
Промышленный сектор развитых и развивающихся стран - дешевле энергоносители - выше маржа
4. Пострадавшие - экспортеры, экономики сырьевого рынка, но у них есть возможность компенсации падения через обесценивание национальной валюты, как Россия, например и накопленный жирок для выпавших доходов
Чистые пострадавшие - нефтяные компании, нефть, как актив.
5. Для фондового рынка: коррекция, шок, адаптация, рост рынка из-за роста маржинальности промышленности.
6. Сколько продлится стоимость нефти, вероятно, в интервале 30-55 usd до конца года с подходом к верхнему интервалу с увеличением спроса на нефть в отопительный сезон и пика восстановления инвестиционной активности и колебания рынка 1-4 недели, затем адаптация к новым условиям?
7. Короновирус и дешёвая нефть.
Короновирус вызывает карантинные меры и разрыв технологических цепочек, это падение производства и потребительской активности, это падение маржи предприятий.
Дешёвая нефть - дешёвые энергоносители - дешевле восстановление производства/производство = выше марж (авиакомпании, промышленный сектор, it производство).
Т.е. дешёвая нефть относительно компенсирует выпадение маржи из-за короновируса. Один лебедь пикирует на другого.
8. Падение нефти  - изменение динамики валют  развитые/развивающиеся страны - потенциальный виток инфляции - ответ регуляторов (понижение ставок) - потенциал для подъёма рынка из-за QE и дешёвой ликвидности.
На этой неделе заседание ЦБ - посмотрим на реакцию и варианты ответа…
9. Уход с рынка дорогой сланцевой нефти США =  уменьшение предложения на рынке = замещение дешёвой нефтью = баланс спроса/предложения = восстановление при увеличении инвестактвиности.
10. Реакция США при избирательной компании на уход с рынка сланца, потенциала банкротства сланцевых компаний и укрепление доллара в странах - торговых партнерах. Трамп должен удержать рынок, чтобы выиграть президентскую гонку. Время не на его стороне, демократ Байден стремительно набирает ход, подходя фаворитом к следующему супервторнику в США (промежуточные выборы в США сразу 6 штатах), а ноябрь уже близко, Байдет идет, поэтому усилия нынешней администрации точно должны уложиться в 3-4 месяца для стабилизации и роста рынка. Был бы неплох резкий подъем рынка в ближайшее время, поскольку трудно обещать светлое будущее из слегка депрессивного настоящего.
Отложенные налоговые платежи, отсрочка по выплатам тела кредитной нагрузки сланцевыми компаниями, вертолетные дотации, набор мер более чем внушительный.

ФРС так же уже сделала мощный предупредительный выстрел, даже чуть оглушив им участников рынка, которые не ожидали такого шага от ФРС (понижения сразу на 0,5%) в силу относительного спокойствия заявлений до этого по последствиям короновируса.

В целом же республиканцы наверняка помнят феерический отрезок 1992-2001 год кратного роста фондового рынка, который не смог остановить даже председатель ФРС Алан Гринспен с его знаменитой речью об «иррациональном оптимизме». Этот временной отрезок позволил существенно увеличить налоговые отчисления за счет capital gain (прирост капитала), сделать бюджет профицитным (да, были и такие времена), понизить ставку налога на прирост капитала с 20 до 15%, привести к власти президента Джорджа Буша младшего и взять под контроль Сенат и Палату представителей Конгресса США. Республиканцы наверняка помнят эти времена и жаждут их повторить. Не идеальный ли для них момент, чтобы это сделать, победив короновирус и его последствия, выступив белым рыцарем для электората и всего мира и дать надежду на этот самый иррациональный оптимизм?

Ах да, еще короновирус…. Несколько слов о нем.

А стоит ли бояться эпидемии паники? Вирус в отличие от бактерии имеет два зеркальных фактора. Это стремительное распространение вируса в среде обитания и в то же время быстрое его прекращение. Почему? Потому что наша иммунная система восприимчива к вырабатыванию антител против вируса. По оценке некоторых экспертов, болея ОРВИ, мы можем вырабатывать антитела, которые вызывают борьбу, в том числе и с коронавирусом. Соответственно, вирус, попадая в организм человека с активными антителами, погибает. Таким образом, коллективный иммунитет является одним из мощных стресс-факторов для дальнейшего распространения вируса. Еще одним стоп-фактором для вируса может стать повышенная солнечная активность весеннего сезона, особенно в Европе, которая создает природные условия кварцевания в потоке стабильного ультрафиолета, в результате чего вирус должен серьезно ослабнуть и замедлиться.

Впоследствии, при локализации вируса мы имеем очень низкую себестоимость восстановления темпов производства в развитых и развивающихся странах, особенно при дешевой нефти. В силу развития технологий и их мощностей, так сказать закон Мура, но не в появлении новых мощностей, а в скорости восстановления темпов и объема производства.
Еще одним моментом являются последствия масштабной фиксации на фондовых рынках, ибо у многих профессиональных и частных инвесторов находятся на счетах большое количество кэша, которого ждёт малейшие изменения в информационном поле (ситуация с короновирусом и стоимость нефти ), чтобы вернуться в работу. Это, безусловно, вызовет лавинообразный вход этих средств обратно в рынок, создав аналогичный скачок в росте курсовой стоимости акций, что мы и сейчас периодически видим, коррекция сменяется резким ростом, потом опять коррекцией, потом опять ростом. Деньги ждут применения. Не надо их заставлять долго ждать.

Собственно, задается вопрос: на какие активы сейчас стоит обратить внимание? Несомненно, нефть, газ, которые выглядят сильно недооцененными, валюта развивающихся стран (в основном рубль, который обесценился на фоне паники с коронавирусом и падения нефти), акции сектора технологий, нефтегазового сектора,  банки , все они выглядят сильно подешевевшими. Вкупе с быстрыми надеждами на восстановление, есть понимание, что рынки будут в ближайшее время очень волатильными в силу разнонаправленного информационного фона. Можно также обратить внимание на защитные активы, но здесь, исходя из постулатов отцов поведенческой психологии Ричарда Талера, Даниэля Канемана, Амоса Тверски,  Роберта Шиллера, человеческое поведение в таких кризисных ситуациях является массовым. Если мы массово перекладываемся в какие-то защитные активы (как долг США и казначейские облигации, золота), то при выходе из них мы одномоментно реализуем все один и тот же сценарий, так сказать маловероятно заработаем на таких явлениях. Когда все идут в одном направлении, очень сложно встать в очереди не последним.

Резюмируя, я хочу пожелать Вам не болеть, а так же  комфортных инвестиций и спокойного финансового неба над головой.